摘要

12月国内外棉纺开机负荷维持在高位，原本低库存运行的产业链在春季订单刺激下出现良性传导，产成品低库存率先涨价，即期纺纱利润转正扩大，刺激原料补库加强，郑棉增仓上涨冲击套保压力位。不过，英国变异病毒削弱了消费复苏逻辑，郑棉上行恐暂时遭遇阻力。长期来看，笔者维持对郑棉震荡上涨的预判，但仅靠消费复苏的驱动仍显单薄，有效上破套保压力位还需下年度减产的配合。

一、消费复苏遭遇变异病毒，棉价上行动力暂时削弱

出于对疫情不确定性的担忧，棉纺产业链一直保持低库存运行，这种模式在订单集中爆发时会引发急剧的原料补库，快速拉动原料价格上涨，我们在十月份已经见识过这种传导机制。这次冲击过后，原料补库有所加强，但产成品的库存仍然在历史低位。进入12月，春季订单旺季发力，消费持续强于市场预期。棉纱价格率先上涨，CY C32价格从21120元/吨上涨至22750元/吨；即期纺纱利润从亏损约494元/吨变为盈利约377元/吨；进而刺激整个产业链强化原料补库，对棉价形成利多驱动，国内3128棉花指数价格从14651元/吨上涨至14882元/吨。

从TTEB高频数据，我们也可以清晰的看到棉纺产业链的变化：截至12月18日当周，中国棉纱开工率为59%，越南、印度和巴基斯坦纺纱开工分别为88%、91%和86%，大都处于近年同期高位。纺企棉花原料库存为34.4天，同比+2.7天；织厂棉纱原料库存16.1天，同比去年+6.4天；纺企棉纱成品库存为8.2天，同比去年-14.6天；织厂全棉坯布成品库存22.5天，同比去年-7.6天。笔者认为，目前原料补库的利多已经释放大部分，但产成品的库存仍然非常低，随着消费复苏的持续，产业链自后向前的传导还会持续，棉价仍有上行动力。

目前，可能威胁消费复苏大好形势的是英国出现变异病毒，传播能力提升70%，伦敦再次封城且多国对英国采取隔离政策。最关键的是，目前市场对于疫苗是否能有效防范变异病毒未知，对消费复苏的忧虑重燃，暂时利空棉价。

图1-4 棉纺织原料和成品库存情况

数据来源：TTEB，中粮期货研究院整理

二、突破套保压力还需下年度减产配合

目前，北半球的产量已经比较明确，美国、巴基斯坦包括印度的减产也已在USDA报告中兑现，目前上游可讲的故事不多。截至12月20日，新疆棉花累计加工455.41万吨，同比增3.85%。全疆新花成本均价固化在14900元/吨附近，北疆皮棉成本均价大约在14500元/吨附近，南疆皮棉成本均价大约在15300元/吨附近。目前，消费复苏驱动郑棉上涨冲击套保压力位，（14500，15500）元/吨这个区间的实盘压力还是很大的。笔者觉得仅靠消费复苏恐怕难以有效突破，如果市场提前交易下年度减产则另当别论。目前，玉米和棉花的比价处于近5年来最高的一个位置。在种植收益对比作用下，明年全球的棉花种植面积有一个下降的预期在里面。还有一个因素就是天气这一块，如果是拉尼娜的话，美棉最大的一个产区德州会有干旱，单产也会下降。但这两个因素还是停留在理论逻辑层面，如果变成事实逻辑最早也得到明年3月左右。

综上所述，我们认为原本低库存运行的产业链在春季订单刺激下出现良性传导，产成品低库存率先涨价，即期纺纱利润转正扩大，刺激原料补库加强，郑棉增仓上涨冲击套保压力位。不过，英国变异病毒削弱了消费复苏逻辑，郑棉上行恐暂时遭遇阻力。长期来看，笔者维持对郑棉震荡上涨的预判，但仅靠消费复苏的驱动仍显单薄，有效上破套保压力位还需下年度减产的配合。

（文章来源：中粮期货研究中心 付斌）